前沿拓展：防曬霜品牌是自然堂還是歐萊
（報告出品方/作者：國泰君安證券，訾猛、楊柳、閆清徽）
1.為什么海外美妝集團需要并購？1.1. 化妝品品類屬性決定多品牌的戰(zhàn)略價值
1.1.1. 突破單品牌天花板，獲取持續(xù)增長
美是一種非標(biāo)準(zhǔn)化的需求，因此作為滿足消費者愛美需求的品類，化妝 品客群、產(chǎn)品高度細分，導(dǎo)致品牌集中度偏低、單品牌天花板有限。2020 我國化妝品市場品牌 CR3 僅為 9.4%，TOP3 品牌零售額市占率3.9%、2.9%、 2.6%（TOP1 巴黎歐萊雅對應(yīng)零售額 203 億元）；護膚、彩妝 CR3 為 14.2%、 19.5%。海外美、日、韓化妝品市場品牌 CR3 低于 15%，市場同樣分散。 究其原因：美是個性化的，不同消費者的皮膚狀態(tài)、年齡、購買力、風(fēng) 格和訴求不同，因此單品牌可覆蓋的客群有限；此外，化妝品的品類高 度細分（如護膚、彩妝的步驟極多），為了塑造差異化品牌心智，不同品 牌聚焦不同品類的明星單品，同樣使集中度偏低。
國際美妝集團采取多品牌矩陣覆蓋不同品類和定位，滿足各客群需求， 從而擴大收入體量，獲取新客群成為美妝集團實施并購的首要因素。根 據(jù) ATKearney 數(shù)據(jù)，2010-2016 年間發(fā)生在化妝品行業(yè)的 214例并購中， 有 60%是出于獲得被收購品牌覆蓋的新客群。據(jù)官網(wǎng)，歐萊雅集團、雅 詩蘭黛集團旗下?lián)碛谐?30 個品牌，覆蓋護膚、彩妝、香水、美發(fā)多個品 類。其中據(jù)歐睿數(shù)據(jù)顯示，2020 歐萊雅旗下零售額 TOP5 品牌為巴黎歐 萊雅、卡尼爾、蘭蔻、美寶蓮、理膚泉（零售額約 876、422、389、 259、130 億元），占集團零售額比為 28%、13%、12%、8%、4%；雅詩蘭黛 集團旗下零售額 TOP5 品牌為雅詩蘭黛、倩碧、MAC、海藍之謎、Jo Malone （零售額約 324、195、130、97、32 億元），占集團零售額比為 28%、 17%、11%、8%、3%。兩大集團內(nèi)部品牌銷售額占比基本呈現(xiàn)一超多強狀 態(tài)，擴展品牌拓寬客群的果。
1.1.2. 多點開花應(yīng)對需求變化，加強經(jīng)營穩(wěn)定性
“美”的時尚屬性以及女性為主力客群導(dǎo)致化妝品行業(yè)變化較快，此外 近年來營銷媒介和渠道演進加速，多品牌矩陣齊頭并進能夠有提高集 團經(jīng)營穩(wěn)定性。
不同細分需求在不同時代背景下表現(xiàn)各異，多品牌矩陣能夠捕捉消 費需求變化趨勢。以歐萊雅為例，2003-2006 年其活性健康化妝品事業(yè) 部收入增速顯著領(lǐng)跑；2009 年經(jīng)濟危機后，相對必需的大眾化妝品韌性 ；2017 年以來，中國市場出現(xiàn)高端化、功性趨勢，化妝 品和活性化妝品事業(yè)部收入維持高增；2020 年疫情影響下，配方精簡安 全、具備修復(fù)功能的活性健康化妝品事業(yè)部品牌受到各國市場的追捧， 逆勢獲得高增，四大事業(yè)部分別在不同階段引領(lǐng)集團的收入增長。
另外從單品牌角度來看，品牌有自己的生命周期，多品牌矩陣可以有 會降低單個品牌受客群、渠道、概念變化而經(jīng)營不佳帶來的影響。如巴 黎歐萊雅因品牌老化 2013-2017 年中國化妝品市場份額下降 1.1pct，但 與此同時歐萊雅其他子品牌表現(xiàn)穩(wěn)健，集團份額表現(xiàn)好于主品牌，特別是 2016 年起蘭蔻受益高端化份額提升。相對來講，品牌生命周期在 時尚屬性的彩妝品類、以年輕客群為主的大眾化妝品、以及部分渠 道驅(qū)動型品牌上表現(xiàn)的較為。此外，定位的品牌矩陣可以防 止競爭對手通過細分賽道切入彎道超車，具備一定的壓制作用。
1.1.3. 共享資源，利用協(xié)同性提升運營率
化妝品品牌間具備研發(fā)、渠道等協(xié)同應(yīng)，集團化運營 1+1>2。化妝品 集團的基礎(chǔ)研發(fā)成果可以被多品牌共享，如歐萊雅核心成分玻色因被廣 泛添加至旗下品牌梯隊中，從 5%到 30%，不同品牌定位對應(yīng)不同玻色因 的添加濃度；專利防曬劑麥色濾 SX+XL 也同時出現(xiàn)在理膚泉和巴黎歐萊 雅的防曬產(chǎn)品中。另外消費場景類似的品牌間具備渠道協(xié)同性，如薇姿 和理膚泉的藥房渠道。資源共享相比各品牌單獨運作，運營成本顯著降 低。
此外我們認(rèn)為，成分黨時代下研發(fā)資源的共享可進一步升級為心智資源 的共享，即高端品牌完成市場教育建立成分和功認(rèn)知，大眾品牌通過 “平替”概念實現(xiàn)更大規(guī)模的收割，由高端品牌為大眾品牌完成背書。 化妝品作為品牌導(dǎo)向的行業(yè)，比產(chǎn)品、成分確實有用更重要的是消費者 認(rèn)為它有用，即品牌帶來的信用背書。集團化公司可以通過品牌力天然 更強的高端線建立消費者對于成分的認(rèn)知，如蘭蔻小黑瓶的二裂酵母、 赫蓮娜黑繃帶的玻色因，再宣稱大眾品牌單品中添加了相同的成分、配 方相近，如歐萊雅黑精華，利用成分作為紐帶，將消費者對于高端品牌 的信任感轉(zhuǎn)移，迅速建立大眾品牌的單品心智。在歐萊雅、寶潔旗下大眾品牌巴黎歐萊雅、OLAY 的大單品黑精華、小白瓶中，從包裝、概念宣 傳以及實際配方等方面，都能看到其對于集團高端品牌蘭蔻、SKII“平 替”的影子。當(dāng)然“平替”并非完全的替代，比如小黑瓶中除二裂酵母 外還添加了酵母提取物增強角質(zhì)代謝、小燈泡中更是添加了 SKII 品牌 成分 Pitera 進一步提亮美白，配方功升級；另外高端品牌還會在 使用感方面如質(zhì)地、膚感、香味等加以優(yōu)化。
1.2. 其他：開拓地域、防御型并購、產(chǎn)業(yè)鏈整合
1.2.1. 開拓新地域：出海的重要方法
跨國運營面臨品牌認(rèn)知低和渠道開拓難兩大問題，多美妝集團采取收購 方式進入市場。如歐萊雅收購美國美寶蓮（1996 年）、聯(lián)合利華收購韓 國 AHC（2017 年）、雅詩蘭黛收購韓國 Dr.Jart+（2019 年）、LG 生活收 購美國雅芳（2019 年）。不同消費者品牌偏好和渠道不同：如 LG 生 活健康曾表示“日本消費者傾向于選擇本國的化妝品品牌、配送公司、 原始設(shè)備制造商和原始設(shè)計制造商，給外國公司進入市場帶來很高的壁 壘”；再如中國市場線下渠道環(huán)境復(fù)雜，歐萊雅剛進入中國市場時因無法 適應(yīng)分銷渠道，旗下大眾品牌表現(xiàn)遠遜于日化起家的寶潔玉蘭油。收購 當(dāng)?shù)仄放瓶裳杆俳鉀Q上述問題并提供豐厚的并表收入，對于資金雄厚的 跨國巨頭們而言性價比較高。
1.2.2. 防御：直接消滅或阻礙競爭對手
部分外資巨頭通過收購消滅競爭對手或者阻礙對手的品牌布局。我國部 分本土老牌日化企業(yè)在上個世紀(jì) 90 年代被外資收購后遭遇雪藏，如寶 潔收購熊貓、聯(lián)合利華租賃“中華”牙膏品牌、美潔時與“活力 28”合 資等，本土品牌均在被收購后由于無資源支持，份額嚴(yán)重下滑。此外 2003 年底羽西傳出即將被寶潔收購的消息，但 2004 年 1 月即被歐萊雅收購， 相比 4 年磨合收購小護士，歐萊雅收購羽西略顯倉促，或為阻礙其競爭 對手寶潔在護膚領(lǐng)域的品牌布局。
1.2.3. 產(chǎn)業(yè)鏈縱向并購：強化研發(fā)、渠道、營銷等能力
美妝集團會進行少量的產(chǎn)業(yè)鏈縱向并購，通過整合上下游強化自身實力。 據(jù) ATKearney 數(shù)據(jù)，2010-2016 年間發(fā)生在化妝品行業(yè)的 214例并購中， 分別有 12%、20%是為了獲取上下游的渠道、研發(fā)資源。如 2014 年歐萊 雅收購護膚品掃描和配色技術(shù)制造商紗幸 Sayuki 以及 2013 年科蒂收購 Lena White（科蒂旗下美甲品牌 OPI 的英國大分銷商）。
1.3. 并購何時性價比更高？
當(dāng)需切入新品類或打開新市場時，自主孵化難度較大。化妝品不同品類 的運作邏輯不完全相同，如彩妝具備時尚屬性，變化快依賴推新，色號 多非標(biāo)屬性，對供應(yīng)鏈反應(yīng)速度要求高，與護膚打磨大單品差別較 大。精于護膚研發(fā)的雅詩蘭黛采取并購切入彩妝；以美發(fā)細分品類起家 的歐萊雅更是高度依賴收購擴張版圖。而切入新市場時品牌認(rèn)知低、渠 道開拓難、已有產(chǎn)品難以滿足本土化需求均有可能阻礙自主孵化，并購 性價比更高，例如在本土?xí)r選擇自主孵化彩妝品牌的資生堂在切入美國 市場時仍選擇收購 NARS、bareMinerals 和 Laura Mercier。
此外，我們認(rèn)為，在競爭激烈或行業(yè)變革背景下，自主孵化時間成本較 高，對于體量較大、資金充沛的成熟公司而言，并購的風(fēng)險更低。歐萊 雅、雅詩蘭黛誕生于競爭激烈的歐洲、美國市場，各個目標(biāo)市場需求既 有重疊又有區(qū)分，往往不僅面臨本國企業(yè)的競爭還需要應(yīng)對其他品 牌的入侵，因此采取收購手段、特別是上市后獲得資本助力后，企業(yè)可 以更快進入目標(biāo)市場占據(jù)一定的市場份額。反觀日韓，資生堂于 1872 年 誕生，早于歐萊雅（1907）、雅詩蘭黛（1946）；而韓國的本土保護政策 則為韓國化妝品行業(yè)提供近 30 年的自主發(fā)展期，后伴隨國民消費能力 逐漸釋放，以愛茉莉為代表的厚積薄發(fā)的韓國本土化妝品品牌突出重圍。 時間窗口為資生堂和愛茉莉提供了充分的自主品牌孵化機會。
2.海外美妝集團都有哪些并購？我們梳理了歐萊雅、雅詩蘭黛、寶潔（美容部門）的發(fā)展收購歷程，總 結(jié)其共性與不同如下：
共性：1）三大集團成立時間均較早（歐萊雅 1909、雅詩蘭黛 1946、寶 潔 1837），在開啟并購前均經(jīng)歷了幾十年的自主發(fā)展期，有著內(nèi)部孵化 并管理多品牌的經(jīng)驗。2）跨品類時起初采用收購手段，如歐萊雅由護發(fā) 進入美妝、雅詩蘭黛布局彩妝、寶潔由日化進入美妝。3）奠定集團領(lǐng)導(dǎo) 地位的戰(zhàn)略品牌收購時間均較早，如歐萊雅的蘭蔻、卡尼爾（1964、1965）、 美寶蓮（1996），雅詩蘭黛的 MAC、Lamer（1995）、寶潔的 OLAY、潘婷 （1985），經(jīng)過多年孵化成為百億級營收品牌。4）近年來收購方向趨同， 均為順應(yīng)年輕消費者的個性化、功性的小眾新銳品牌。
不同：隨集團基因和稟賦不同，整體收購品牌方向不同，歐萊雅構(gòu)建全 面覆蓋各類用戶的品牌矩陣，雅詩蘭黛青睞中高端品牌，寶潔基于日化 基因的大滲透邏輯，偏好收購大眾護膚和洗護類品牌。
2.1. 歐萊雅：并購+整合佼佼者，構(gòu)建品牌金字塔
2.1.1. 概況：美妝龍頭
歐萊雅集團為美妝龍頭，2020 年公司營收、凈利潤體量達 280、37 億歐元，在歐?；瘖y品市場份額達 9.8%位居第一；公司 2021H1 實 現(xiàn)營收、凈利潤 152、24 億歐元，同比+16%、30%。歐萊雅集團目前已形 成專業(yè)美發(fā)、活性化妝品、化妝品、大眾化妝品四大事業(yè)部(2021H1 營收占比 12%、13%、36%、39%），品類覆蓋護膚、彩妝、護發(fā)、染發(fā)、香 水（2021H1 營收占比 42%、21%、15%、10%、9%），業(yè)務(wù)橫跨歐洲、北美、 北亞、南亞&中東&非洲、拉美地區(qū)(2021H1 營收占比 32%、25%、31%、7%、 5%）。
歐萊雅目前旗下超 30 個品牌，覆蓋了美妝各個場景、各價格帶，構(gòu)建了 金字塔式的品牌矩陣。每個事業(yè)部均有的品牌作為支柱，如 大眾化妝部的巴黎歐萊雅、卡尼爾、美寶蓮（2020 歐睿零售額約 876、 422、259 億元）；高端化妝品部蘭蔻、YSL（零售額約 389、97 億元）； 專業(yè)美發(fā)部的巴黎歐萊雅沙龍專屬（零售額約 32 億元）；活性健康部的 理膚泉、薇姿（零售額約 130、97 億元）等等。
2.1.2. 發(fā)展及并購歷程
參考歐萊雅官網(wǎng)，我們將歐萊雅集團發(fā)展及并購歷程大致分為初步探索 （1909~1956）、品類收購擴張（1957-1983）、國際化并購（1984-2000） 和多元化并購階段（2001 至今），其中第二階段起，集團開始大舉并購。
1）初步探索（1909~1956）：自研為主，專注美發(fā)領(lǐng)域研發(fā)創(chuàng)新 歐萊雅創(chuàng)始人、化學(xué)家歐仁·舒萊爾于 1907 年研發(fā)出第一款合成染發(fā)， 并于 1909 年創(chuàng)辦公司前身。歐萊雅的一切都源自于舒萊爾設(shè)計、制造和 銷售給巴黎的美發(fā)師的染發(fā)劑，這一階段集團發(fā)展以自主研發(fā)為主，奠 定了歐萊雅的基因——利用研發(fā)提升美麗，至 1950 年歐萊雅實現(xiàn)營收 1100 萬美元。
1907 年創(chuàng)始人歐仁·舒萊爾打造了歐萊雅史上第一款革新染發(fā)產(chǎn)品，該 產(chǎn)品配方溫和無害，且染發(fā)果出眾，推出后吸引了眾多女性消費者， 此后該產(chǎn)品走出法國，快速在歐洲擴大影響力，后來甚至遠銷美洲。在 此階段，歐萊雅源源不斷地進行產(chǎn)品創(chuàng)新，推出金色亮發(fā)產(chǎn)品 L’Oré al d’Or（1925）、不用水即可起泡洗發(fā)的水 O’Cap（1928）、有機染色 溶液 Imédia(1929)、無皂洗發(fā)香波 Dop（1934）、防曬油太陽琥珀（1935）、 冷燙產(chǎn)品 Oreol（1945）、直接上色的染發(fā)劑 Rege-Color（1952）、發(fā)型 噴霧劑 Net（1957），這些產(chǎn)品無一不大獲成功。從美發(fā)到護發(fā)領(lǐng)域，歐 萊雅抓住了人們?nèi)找嬖黾拥男l(wèi)生護理的需求的變化，通過強有力的 研發(fā)創(chuàng)造出許多具有劃時代意義的產(chǎn)品，征服了消費者，也為日后的化 妝品帝國打下基礎(chǔ)。
2）品類收購擴張（1957~1983）：借力資本并購擴張品類，國際化初探 歐仁·舒萊爾去世后，F(xiàn)ran?ois Dalle 被任命為董事長兼總經(jīng)理，為公 司注入了新的發(fā)展動力。在這一階段，借力資本化，公司實施多個戰(zhàn)略 品牌的收購，且以法國品牌為主，使得原聚焦于美發(fā)的歐萊雅初步形成 了多品類多層次的化妝品集團。集團目前零售額體量排名第二、三的卡 尼爾、蘭蔻以及知名品牌碧歐泉、薇姿均于此階段收購，至 1980 年歐萊 雅集團實現(xiàn)營收 13 億歐元。
1963 年歐萊雅集團巴黎證交所上市，資本化為收購戰(zhàn)略打下堅實基礎(chǔ)。1964 年收購蘭蔻是集團邁向高端化妝品市場的一大步。蘭蔻是高貴典雅 和法式風(fēng)格的代名詞，歐萊雅通過收購不僅可以補足高端市場，同時內(nèi) 化高端化妝品和香水分銷渠道資源。1965 年收購了提供不同的護發(fā)方式 的卡尼爾。1970 年收購市場定位獨特的碧歐泉，補充了公司化妝品 牌線。隨后收購 Synthelabo 多數(shù)股權(quán)（1972）、Gemey（1972）、Ricils （1976）、薇姿（1980），經(jīng)過一系列收購和整合，集團增加了皮膚科、 藥房等專業(yè)渠道，獲得了大量法國化妝品零售市場份額。至此，歐萊雅 初步形成了覆蓋四大業(yè)務(wù)部門，從大眾到高端化妝品的品牌矩陣。 同時，歐萊雅開始推動經(jīng)營國際化。1959 年，歐萊雅在巴西設(shè)立分公司 FAPROCO 并取得了重大成功，位于里約熱內(nèi)盧和圣保羅的兩家工廠如今 已經(jīng)成為面向整個拉丁美洲的出口平臺。1983 年，歐萊雅進入以色列市 場，建立中東地區(qū)的第一座工廠 Migdal Ha Emek。
3）國際化并購（1984~2000）：并購擴張，奠定美妝龍頭地位
研發(fā)先鋒 Charles Zviak 在 1984 年成為歐萊雅總裁，此前擔(dān)任歐萊雅 應(yīng)用研究部門負責(zé)人，為歐萊雅集團夯實研發(fā)實力；1988 年林賽歐文中 接棒成為歐萊雅總裁，作為首任非法國籍，歐文中將一家本質(zhì)上 為法國出口貿(mào)易公司的企業(yè)轉(zhuǎn)變成一家國際化集團。集團通過在世界各 地的擴張和戰(zhàn)略性收購，規(guī)模大增，成為化妝品行業(yè)的翹楚。此階 段歐萊雅通過大量收購和簽署合作協(xié)議實現(xiàn)快速擴張，側(cè)重于鞏固美國 市場地位（歐文中此前擔(dān)任歐萊雅美國公司總經(jīng)理），該階段收購的美寶 蓮、赫蓮娜、科顏氏均為集團業(yè)績作出重要貢獻，至 2000 年歐萊雅實現(xiàn) 營收 127 億歐元。
美妝：1988 年收購美國奢華護膚品牌赫蓮娜，通過收購赫蓮娜，歐萊雅 進一步拓展高端化妝品市場，且實現(xiàn)對于競爭對手雅詩蘭黛的有力制衡。 1996 年，歐萊雅戰(zhàn)略性收購美國大眾化妝品市場的佼佼者——美寶蓮， 收購后的成功整合讓歐萊雅成為美國乃至大眾化妝品市場的領(lǐng)軍 者。2000 年收購天然護膚品牌科顏氏，科顏氏店內(nèi)陳列與外包裝樸實無 華、也基本不進行廣告宣傳，但依靠其藥劑師風(fēng)格的卓越配方理念，用 產(chǎn)品果俘獲了大批忠實消費者，其品牌風(fēng)格與歐萊雅集團形成了有 互補。
美發(fā)：側(cè)重國際化收購布局新區(qū)域和細分市場，專業(yè)美發(fā)事業(yè)部的第一 筆收購在 1993 年，選擇了年輕、都市、具有紐約靈感的美發(fā)品牌 Redken。1998 年，歐萊雅收購專門針對非洲裔人群的美國洗護品牌 SoftSheen。2000 年收購了 Carson，強化了集團在非洲市場的布局；同 年收購美國的美奇絲，與巴黎歐萊雅沙龍專屬和 Redken 互補。2001 年集團將品牌整合形成了 SoftSheen-Carson，強強聯(lián)合使得該品 牌成為非洲裔人群洗護產(chǎn)品的。
香水：1985 年歐萊雅獲得 Ralph Lauren 授權(quán)，鞏固了歐萊雅在美國奢 侈品市場和男性香水市場的地位。1989 年，歐萊雅與象征永恒、優(yōu) 雅的喬治阿瑪尼簽署許可協(xié)議，根據(jù)協(xié)議歐萊雅可在化妝品和香水領(lǐng)域 推廣該品牌產(chǎn)品。這些協(xié)議讓歐萊雅能夠享受品牌已有的忠實消費者群 體，擴展香水業(yè)務(wù)，同時借助代理品牌的高端形象提升集團形象。綜上， 集團在美國實施了一系列的戰(zhàn)略性收購，進一步擴張產(chǎn)品、品類矩陣， 鞏固了集團在美國的市場地位，使得美國成為當(dāng)時歐萊雅僅次于歐 洲的第二大中心。
除美國外，歐萊雅持續(xù)深化新興市場布局，如 1994 年歐萊雅在以色列設(shè) 立分公司，1996 年在中國成立合資公司。
4）多元化并購（2001 至今）：加速并購補充細分定位及新興市場品牌 步入千禧年后，在集團兩任 CEO 歐文中和安鞏的帶領(lǐng)下，歐萊雅集團加 速并購擴充品牌矩陣，以滿足世界各地人群化妝品的新興需求，夯實集 團作為化妝品業(yè)的霸主地位。此階段的收購主要集中在護膚與彩妝領(lǐng)域， 也不乏香水以及洗臉儀、AR 化妝等新興科技方面的收購；收購品牌的定 位則更加細分（如植村秀、Urban Decay、NYX、IT cosmetics、3CE 等 不同風(fēng)格的彩妝），或力圖通過收購打開新興市場（如在中國的一系列收 購），此階段收購的品牌目前體量不大，但為歐萊雅進一步滿足細分人群 需求、拓寬客群做出了巨大貢獻。
護膚：2001 年歐萊雅收購了美國專業(yè)修復(fù)性化妝品品牌 Biomedical， 該品牌產(chǎn)品主要使用非侵入式方法（脫皮、整形術(shù)后護理）對皮膚進行 高的呵護，收購后被整合并入理膚泉。2003-2004 年，為了進入 中國大眾市場，歐萊雅收購了中國本土大眾護膚龍頭品牌小護士和主打 中藥成分的本土中高端品牌羽西；2005 年收購由杜克大學(xué) Dr. Pinnell 教授創(chuàng)立的美國的專業(yè)科學(xué)護膚品牌修麗可；2006-2007 年連續(xù)收購 Episkin 、The Body Shop、Sanoflore，分別主張環(huán)保以及無動物實驗等，順應(yīng)海外消費者的價值觀。另外值得一提的是 2017 年收購的美國品牌 Cerave——由美國皮膚科醫(yī)生聯(lián)合研發(fā)、致力于修護肌膚屏障的功 性護膚品牌，主打成分為神經(jīng)酰胺。2017 年歐萊雅以 13 億美元從 Valeant 手中收購 Cerave、Acnefree 和 Ambi，三個品牌收入合計約 1.68 億美元；歐萊雅經(jīng)過 3 年的整合，特別是在海外社交媒體上擴大品牌聲 量，2020 年 Cerave 單品牌歐睿零售額已達 5.23 億美元。
彩妝：2002 年歐萊雅收購日本大師級彩妝品牌植村秀，作為進入亞洲市 場的第一步。2008 年收購 YSL 美妝，持續(xù)擴充高端品牌布局。2012 年 后，美國新銳彩妝品牌崛起，憑借創(chuàng)始人的專業(yè)背景、產(chǎn)品和風(fēng)格創(chuàng)新 以及社交媒體營銷俘獲新一代消費者。在此背景下歐萊雅于 2012-2016 年間陸續(xù)收購了 Urban Decay、NYX、IT cosmetics 等新銳彩妝；2018 年 收購?fù)瑯俞绕鹩谏缃幻襟w的韓國平價彩妝 3CE。
此外集團抓住數(shù)字化風(fēng)口，2014 年并入中國面膜品牌美即（2013 年 8 月 發(fā)起要約），獲得其電商運營團隊，2018 年歐萊雅收購 ModiFace 以促進 數(shù)字科技驅(qū)動金字塔帝國的高運轉(zhuǎn)。
總結(jié)：歐萊雅并購特點——貫徹拿來主義、實施定位精細化的并購。 歐萊雅前 CEO 歐文中把收購比作拼圖游戲，基于互補思路將差異化的品 牌納入囊中形成完整的拼圖。而歐萊雅也的確通過并購形成了化妝品行 業(yè)為、細分的品牌矩陣，覆蓋護膚、彩妝、香水、美發(fā)等品類以 及上至超高端的赫蓮娜，下至平價卡尼爾、美寶蓮等全價格帶，甚至有 寧濫勿缺的意味。正如前歐萊雅中國區(qū)總裁蓋保羅所言“我們需要對市 場不斷地細分，用不同的品牌來覆蓋不同的市場。根據(jù)購買力的不同我 們有不同的品牌，在不同的渠道也有不同的品牌。”
2.2. 雅詩蘭黛：維持中高端調(diào)性，并購補充品類
2.2.1. 概況：高端化妝品行業(yè)引領(lǐng)者
雅詩蘭黛集團是化妝品龍頭，F(xiàn)Y2021 營收、凈利潤達 162、29 億美元，同比+13%、320%。目前公司形成以中高端為主、經(jīng)典+新銳兼具 的品牌矩陣，旗下?lián)碛?30 個品牌，其中雅詩蘭黛、倩碧、MAC、海藍之 謎營收體量 10 億美金以上。品類覆蓋護膚、彩妝、香水、頭發(fā)護理， FY2021 營收占比 59%、26%、12%、4%。分區(qū)域看，歐洲、中東及非洲地 區(qū) FY2021 營收占比 43%，亞太地區(qū)受益中國市場持續(xù)高端化，營收占比 提升至 34%，美國占比 23%。
2.2.2. 發(fā)展及并購歷程
公司發(fā)展及并購歷程大致可分為品牌開創(chuàng)期（1946-1963）、自主孵化期 （1964-1994）、多品牌并購期（1995-2008）和年輕化轉(zhuǎn)型期（2009 年至 今），其中 1995 年上市前后借力資本化開啟并購歷程。
1）品牌開創(chuàng)期（1946-1963）：入駐百貨打造高端形象，快速攻占市場
二戰(zhàn)結(jié)束后，美國女性的社會地位和個人收入的大幅提升及人口數(shù)量的 激增推動了化妝品市場的繁榮，1946 年雅詩蘭黛在此背景下成立。為突 出品牌地位，雅詩蘭黛夫人選擇在高端百貨商場銷售產(chǎn)品；免費送 小樣的銷售策略；黑白主題的廣告風(fēng)格呈現(xiàn)出雅詩蘭黛品牌低調(diào)、高貴 的氣質(zhì)，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和貼心服務(wù)迅速吸引大批消費者。
2）自主孵化期（1964-1993）：自研構(gòu)建品牌矩陣，鞏固集團地位
雅詩蘭黛建立之初選擇先從自主孵化做起，20 世紀(jì) 60 年代到 90 年代 中，雅詩蘭黛除了建設(shè)同名品牌外，自主孵化了 Aramis(1964)、 Clinique(1968) 、 Prescriptives(1979) 、 Lab Series(1987) 、 Origins(1990)五大品牌，初步構(gòu)建起差異化的自主品牌矩陣，完成了基 本的產(chǎn)品體系建設(shè)。其中 1968 年推出的倩碧以簡潔、科學(xué)的護膚方式 （基礎(chǔ)護膚三步驟:潔面、清理表皮層、水油平衡）革命性開創(chuàng)了護膚品 牌的先河,至今仍為集團業(yè)績主要增長引擎。
3）多品牌并購期（1994-2008）：借力資本外延并購，品類定位擴容
1995 年雅詩蘭黛于紐交所上市，同期開啟外延并購之旅。該時期收購的 Lamer、MAC 經(jīng)過集團整合培育后，現(xiàn)已發(fā)展成 10 億美金級品牌，Jo Malone、Aveda 和 Bobbi Brown 營收體量也超過 5 億美金（FY2019）。
護膚品類，1995 年收購的 La Mer 填補了集團奢華品牌的空白，品牌核 心抗衰成分是麥克斯·賀伯博士從海藻中提取的活性物 Miracle BrothTM，該神奇精粹可以增強人體肌膚的自我修復(fù)力。彩妝品類，通過 收購化妝師彩妝品牌 MAC（1994.12）、Bobbi Brown（1995.10）進入彩 妝領(lǐng)域，目前分別為雅詩蘭黛體量大的兩個專業(yè)彩妝品牌，2020 年歐 睿彩妝市場份額 3.5%、0.8%。香水品類，1999 年收購的 Jo Malone London 是雅詩蘭黛收購的第一個歐洲香氛品牌，產(chǎn)品匠心獨特，香味簡 單純粹。收購祖·瑪瓏增強了集團在歐洲市場的布局，更重要的是，在 消費者厭倦傳統(tǒng)商業(yè)香，追求個性化表達的趨勢中，沙龍香水將給集團 的銷售增長帶來的新想象力。祖·瑪瓏引入中國后同樣作為沙龍香鼻祖 品牌打出多款爆品，目前為中國市場份額僅次于迪奧、香奈兒之后的香 氛品牌。
4）年輕化轉(zhuǎn)型期（2009 年至今）：靠近年輕一代，布局小眾品牌
自 2009 年集團外聘寶潔快餐部總裁 Fabrizio Freda（擁有 23 年寶 潔工作經(jīng)驗）為 CEO 后，以及社交媒體帶動海外新銳品牌崛起背景下， 集團收購標(biāo)的選擇趨勢有所改變，側(cè)重于年輕小眾品牌。
2010 年，收購專業(yè)彩妝 Smashbox，Smashbox 的創(chuàng)始人此前為專業(yè)攝影 師，為了從攝影角度令鏡中人的肌膚顯得更、色彩更有說服力，推 出了以其洛杉磯攝影棚為名的彩妝品牌。將 Smashbox 添加到集團的品 牌組合中將有助于加強雅詩蘭黛集團在專業(yè)彩妝中的影響力。2014 年至 2015 年集團連續(xù)收購 Rodin olio Lusso、 Le Labo、 Editions de parfums Frederic malle 和 GlamGlow，均為小眾品牌，這一系列收購能與集團其他品類形成有互補。如從好萊塢起家的 GlamGlow，是歐美少 見的主打高端泥膜的品牌。
Glam Glow 只為高端酒店（如四季酒店、 好萊塢的 W 酒店等）內(nèi)的 Spa 或獨立口碑 Spa 機構(gòu)提供產(chǎn)品，收購該 品牌能幫助集團進入特殊渠道。2016 年，集團連續(xù)收購 By Kilian、BECCA 和 Too faced。當(dāng)時，雅詩蘭黛大的線下銷售渠道梅西百貨宣布將關(guān) 閉 100 家門店。雅詩蘭黛看中 Becca Cosmetics 在線上業(yè)務(wù)的突出潛力 和 Too Faced 門店脫離傳統(tǒng)百貨店的高增長。兩個彩妝品牌的收購幫助 雅詩蘭黛集團避免線下渠道收縮造成的不利影響（盡管 Becca 因彩妝需 求受疫情影響不振，于 2021 年 9 月底關(guān)閉）。Too Faced 的包裝充滿青 春活力的氣息，集團尚未有類似定位的品牌，希望借此收購與年輕的化 妝品消費者建立聯(lián)系，更快進入 Z 世代領(lǐng)域。By Kilian 則進一步完善 小眾香水品類，從而加強雅詩蘭黛在香水市場中的競爭力。
護膚方面則通過收購跨入功護膚熱門賽道，集團 2017 年開始收購 Deciem 公司（旗下包括平價成分黨鼻祖品牌 The Ordinary、中高端強功 品牌 NIOD 等），預(yù)計于 2024 年完成收購；2018 年收購 Have&Be 公司，包括旗下功護膚品牌 Dr.Jart+和男士修容品牌 Do The Right Thing，也是雅詩蘭黛集團收購亞洲品牌。雅詩蘭黛集團中高端化妝 品市場布局已經(jīng)較為成熟完善，通過此次收購，可以幫助集團利用品牌 的科學(xué)、成分標(biāo)簽，借機調(diào)整和平衡集團的品牌矩陣，有覆蓋新興消 費群體。
雅詩蘭黛并購特點——選擇性收購、維持中高端調(diào)性。相對歐萊雅而言， 雅詩蘭黛在收購品牌選擇上較為克制，集團收購品牌以中高端為主、且 較少因需切入新市場而選擇收購當(dāng)?shù)仄放?。盡管近兩年順應(yīng)市場趨勢也 選擇了如 The Ordinary 的平價品牌，但整體基調(diào)頗有“old money”風(fēng) 格。正如雅詩蘭黛創(chuàng)始人埃詩蘭勞德所言：“我認(rèn)為真正好的化妝品應(yīng)該 就像品一樣，女人們會為了追求更美好的生活、更美麗的容顏去嘗試它們，并且很樂意為它們付出高昂的代價；而且，正因為這樣，她們 才會覺得買到的東西更加可貴，況且，高級化妝品的用戶都是那些有經(jīng) 濟實力的女性，她們很少會因為經(jīng)濟環(huán)境的變化隨意改變自己的生活方 式?！?/p>
2.3. 寶潔：廣滲透的大眾路線，品牌瘦身后發(fā)力轉(zhuǎn)型
2.3.1 概況：日化巨頭開花
寶潔公司為日化龍頭企業(yè)，F(xiàn)Y2021 營收、凈利潤 761 億、143 億美 元，同比+7%、10%。公司業(yè)務(wù)覆蓋大日化各品類，分為美容個護、 嬰兒女性及家庭護理、織物及家清、保健品、美容服務(wù)（主要為男士護 理）5 個業(yè)務(wù)部門，F(xiàn)Y2021 營收占比分別為 19%、26%、33%、13%、9%。 分地區(qū)看，美國、歐洲貢獻主要收入，F(xiàn)Y2021 占比 47%、22%，大中華區(qū) 占比僅 9%。
寶潔公司的美容部門（Beauty）包含潘婷、舒膚佳、海飛絲、OLAY、SKII 等知名品牌，以洗護類為主，F(xiàn)Y2021 部門營收、凈利潤 144、32 億美元 ， 同比+8%、17%。
2.3.2 化妝品業(yè)務(wù)的發(fā)展及并購歷程
我們將寶潔化妝品細分業(yè)務(wù)的發(fā)展階段分為初創(chuàng)發(fā)展（1837-1984）、密 集收購（1985-2008）、精簡轉(zhuǎn)型（2009-2016）和重啟擴展（2017 至今） 四個階段。
1）初創(chuàng)發(fā)展期（1837-1984）：日化起家，精于營銷
寶潔公司由威廉·波克特與詹姆斯·甘保于 1837 年創(chuàng)立,事業(yè)初始是生 產(chǎn)和銷售肥皂和蠟燭。1890 年，寶潔公司擁有包括象牙皂在內(nèi)的 30 多 種不同類型的肥皂。當(dāng)時寶潔以差異化戰(zhàn)略進入市場，分別是產(chǎn)品差異 化和營銷差異化。在多數(shù)公司生產(chǎn)棕色粗制肥皂時，寶潔推出白色精制 肥皂；提出“純度 99.44%”口號，聘請藝術(shù)家設(shè)計“象牙”女士及“象 牙”寶貝形象，象牙皂是第一個投巨資用廣告推廣的肥皂，并且之后大 力運用對比性廣告對付競爭對手。
1929 年爆發(fā)了曠日持久的經(jīng)濟大危機，寶潔通過三個戰(zhàn)略調(diào)整迎難直上。 1）兼并，開拓海外市場——1930 年收購英國 Thomas Hedley 公司；2） 品牌管理創(chuàng)新與推廣手段創(chuàng)新——1931 年公司創(chuàng)立了專門的市場營銷 機構(gòu)，使得每一品牌都有獨立的市場營銷策略，寶潔的品牌管理系統(tǒng)正 式誕生。1933 年，寶潔贊助電臺系列劇“Ma Perkins”，將忠實聽眾轉(zhuǎn) 化為品牌用戶。3）通過技術(shù)改革與研究消費者需求，拓展產(chǎn)品系列。1933 年推出洗衣粉 Dreft，1934 年推出洗發(fā)香波 Drene，進軍洗發(fā)護發(fā)產(chǎn)品 市場，1961 年孵化洗發(fā)品牌海飛絲。
2）密集收購期（1985-2008）：收購進軍美妝品類，豐富個護品牌矩陣
1985 年，寶潔收購 RichardsonVicks 公司及其三個美容品牌：潘婷、沙 宣和玉蘭油 Olay，正式進軍化妝品業(yè)。其中潘婷、沙宣均為洗護發(fā)品牌， 潘婷功能宣傳側(cè)重順直柔亮，沙宣側(cè)重補水滋養(yǎng)，且價位較高，體現(xiàn)了 寶潔差異化營銷的策略，而 OLAY 成為寶潔護膚品線的中流砥柱。20 世 紀(jì) 50 年代，化學(xué)家格雷厄姆·武爾夫為妻子發(fā)明了玉蘭油美容液，1959 年， OLAY 已聲名遠揚，在英國、美國、荷蘭、加拿大和德國等都有了一定的市場影響力，這對于從銷售肥皂蠟燭轉(zhuǎn)型進軍化妝品業(yè)的寶潔而言 具有很大吸引力。目前 OLAY 作為寶潔旗下體量大的大眾護膚品品牌， 2020 年歐睿零售額約 287 億元。
1989 年，寶潔收購 Noxell 公司及其 Cover Girl、Noxzeme 和 Clarion 品牌。1990 年，寶潔收購 Shulton’s Old Spice 產(chǎn)品系列，擴展男士 個人護理用品服務(wù)。1991 年，寶潔收購 Max Factor 和 Ellen Betrix， 收購化妝品品牌 SK-II,進一步擴展了公司的化妝品與香水業(yè)務(wù)版 圖。SK-II 是 1975 年在日本創(chuàng)立的護膚品牌，以 PITERA 為核心成 分，神仙水、小燈泡、大紅瓶面霜、“前男友”面膜都是廣為人知的 護膚產(chǎn)品，價位處于 1000-3000 元間。由于經(jīng)濟發(fā)展問題，SK-II 在日 美貿(mào)易沖突中被蜜絲佛陀 Max Factor 收購，后寶潔收購 Max Factor 即 將其也收歸旗下。目前 SK-II 作為寶潔品牌矩陣中少有的高端品牌，為 集團捕捉中國市場高端化趨勢做出重要貢獻，2020 年 SK-II 歐睿零 售額約 130 億元。
2001 年，寶潔公司從施貴寶公司(Bristol-Myers Squibb)收購了染 發(fā)、護發(fā)“伊卡露”(CLAIROL)系列。2005 年，寶潔公司宣布以 570 億美元并購吉列公司，兩家公司合并后將組成世界上大的日用消 費品企業(yè)。按照當(dāng)時合并的邏輯，寶潔主營女性生活用品，其女性消費 者占了約 80%，吉列一向以經(jīng)營男士剃須刀、電池等為主，兩大品牌形 成互補之勢。
3）精簡轉(zhuǎn)型期（2009-2016）：品牌瘦身，聚焦頭部
2009 年寶潔極負盛名的 CEO 雷富禮卸任，疊加高露潔、聯(lián)合利華等競爭 對手的進攻，寶潔業(yè)績連年不振。2013 年 CEO 雷富禮重掌帥印，并于 2014 年提出“品牌瘦身”計劃，準(zhǔn)備在 1-2 年時間內(nèi)剝離年銷售額不到 1 億美元的 90-100 個小型品牌，終留下為寶潔貢獻了 95%利潤的大約 80 個品牌，使得寶潔變成一個更精簡、更易于管理經(jīng)營的公司。
2015 年，香水巨頭科蒂集團宣布以 125 億美元的價格，收購寶潔旗下香 水、護發(fā)和化妝品業(yè)務(wù)部分品牌，成為近年來美妝行業(yè)大的一筆并購。 此次收購覆蓋寶潔旗下 43 個美妝品牌，包括蜜絲佛陀、封面女郎、威娜 (Wella)護發(fā)用品以及 Gucci 和 Hugo Boss 在內(nèi)的香水品牌。這 43 個品 牌 FY2014 營收達 59 億美元，約占寶潔 FY2014 營收的 7%，經(jīng)調(diào)整后凈 利潤約為 11.5 億美元。
2016 年，漢高收購寶潔旗下日化品牌 Pert、Shamtu 和 Blendax。Pert 是一個面向男性消費者的洗護發(fā)二合一品牌，銷售區(qū)域包括北美和歐洲， Shamtu 和 Blendax 兩個日化品牌主要面向俄羅斯、沙特阿拉伯和土耳其 等市場，三個品牌每年的銷售額在 1 億美金左右。
品牌瘦身戰(zhàn)略持續(xù)進行中，2019 年寶潔公司將牙膏品牌 Fluocaril、 Parogencyl 出售給聯(lián)合利華。此外，還有大量保健食品品牌、寵物品牌 以及紙品得寶品牌也被出售削減。
4）重啟擴張期（2017 至今）：應(yīng)對“小而美”市場，重啟并購戰(zhàn)略
為迎合新世代消費者的新興細分需求，寶潔重啟并購戰(zhàn)略，于 2017 年收 購天然香體露品牌 Native Deodorant。部分消費者擔(dān)心傳統(tǒng)的香體露有 致癌的風(fēng)險，而 Native 是主打天然和環(huán)保的品牌，迎合關(guān)注產(chǎn)品成分的 消費者。2018 年，寶潔收購定位問題肌膚急救的純凈護膚品牌 First Aid Beauty、 主 打 抗老 化 的 新西 蘭 天 然美 妝 品 牌 Snowberry ，以及 Walker&Company 公司（專為有色人種提供健康和美容產(chǎn)品）,順應(yīng) clean beauty、功護膚以及需求個性化、細分化的趨勢，填補旗下護膚品牌 對于新興市場定位的空白。
寶潔并購特點——走高滲透路線、側(cè)重日化和大眾美妝。寶潔出身肥皂 與蠟燭生產(chǎn)，是一個典型的大日化企業(yè)，擅長用“鋪天蓋地的大廣告+物 美價廉的大生產(chǎn)+單店覆蓋度廣的大渠道”的大滲透打法來打造家喻戶 曉的日用消費品品牌。因此收購?fù)卣蛊放凭仃嚂r，寶潔更多選擇的是與 這套邏輯相適應(yīng)的大眾美妝和類日化的洗護類品牌。而近年來隨著新世 代消費者的個性化、高端化等新需求崛起以及電商、社媒變革，寶潔也 在積極調(diào)整戰(zhàn)略，瘦身后聚焦現(xiàn)有品牌產(chǎn)品升級，收購一系列主打天然 成分、功護膚的新銳品牌，力圖順應(yīng)趨勢捕獲年輕消費者。
3.并購后如何整合？并購后的整合策略，是決定品牌能否長期發(fā)展的重要因素，我們分析歐 萊雅、雅詩蘭黛等國際集團的成功經(jīng)驗，認(rèn)為并購后的成功整合大都包 括了以下幾點：
1）品牌重定位：厘清品牌定位，挖掘品牌特色。并購初期，集團需要對 被并購品牌的定位做出明確的梳理，成功的定位一方面需要迎合市場需 求，另一方面與集團內(nèi)現(xiàn)有品牌形成差異化。如歐萊雅收購蘭蔻后，結(jié) 合創(chuàng)始人背景創(chuàng)造出傳承幾十年的長莖玫瑰 LOGO；歐萊雅收購美寶蓮后， 在品牌商標(biāo)中加入“紐約”二字，使品牌更具時尚感。成功的品牌形象 確立，為后續(xù)品牌發(fā)展奠定基礎(chǔ)。
2）產(chǎn)品創(chuàng)新：尊重差異化、鼓勵產(chǎn)品創(chuàng)新。美妝市場需求多元化，部分 新的需求需要通過品牌創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新來挖掘，集團公司應(yīng)該尊重合理 的差異化，給予被收購品牌創(chuàng)新的空間。例如，美寶蓮在并入歐萊雅后 對產(chǎn)品“水晶唇膏”進行改進，根據(jù)日本市場特點創(chuàng)新添加了濕潤成分， 由此在日本市場取得巨大成功。此外，歐萊雅在并購科顏氏后，保留了 其類藥房的店鋪形象以及簡化的產(chǎn)品包裝，同樣取得成功。
3）市場（地域）拓展：成功捕捉新興市場增長紅利。跨國企業(yè)具備 化視野，同時在多個市場均具有成熟的渠道、營銷資源。而品牌在單一 市場的生命周期有限，通常需要通過切入高增長的新興市場來實現(xiàn)擴張。 跨國集團可以依托對市場洞察、化渠道資源，幫助被收購品牌 實現(xiàn)跨地域拓展。例如歐萊雅成功幫助蘭蔻、美寶蓮實現(xiàn)化發(fā)展； 雅詩蘭黛幫助海藍之謎成功把握中國市場高端化趨勢，實現(xiàn)快速擴張。
4）研發(fā)、人員等中后臺賦能。大型美妝集團品牌管理體系相對完善，在 研發(fā)、供應(yīng)鏈、渠道、人力資源等中后臺能力上通常可賦能旗下品牌。 此外，部分被收購品牌自身具備獨特的研發(fā)、渠道能力，也可對集團內(nèi) 其他品牌進行賦能。
4.如何看待國內(nèi)公司未來的并購趨勢？4.1. 我國化妝品行業(yè)發(fā)展時間較短，過往并購經(jīng)驗不足
中國化妝品產(chǎn)業(yè)進入市場化發(fā)展階段僅30余年，2017年以前多數(shù)國貨 品牌均聚焦單品牌發(fā)展。中國化妝品產(chǎn)業(yè)的發(fā)展大致可分為四個階段： 1）20 世紀(jì) 70~80 年代為萌芽階段，初期以國企背景的上海家化旗下美 加凈、郁美凈等潤膚品牌為典型代表。2）1986～2001 年首批民營化妝 品企業(yè)逐步創(chuàng)立，以廣東的小護士、丁家宜，北京的大寶等為代表，同 期跨國公司歐萊雅、寶潔、玉蘭油、資生堂等紛紛切入中國市場，雅芳、 安利等直銷品牌也逐步入駐。3）2002～2016 年國內(nèi)化妝品行業(yè)伴隨著 消費者的需求變化邁入快速發(fā)展軌道，外資集團依托強大品牌優(yōu)勢迅速 搶占市場；國內(nèi)以自然堂、珀萊雅、丸美、韓束為代表的國貨品牌依托 細分渠道紅利、營銷紅利快速成長。4）2017 年至今，國內(nèi)規(guī)?；瘖y品 企業(yè)上市進程加快，并逐漸開始嘗試多品牌運營；同時線上化趨勢下催 生了眾多新銳品牌公司，在發(fā)展初期即嘗試布局多品牌矩陣。預(yù)計隨著 行業(yè)發(fā)展成熟、資本化加速，國內(nèi)公司有望逐漸開始進行并購整合。
4.1.1 并購標(biāo)的：國內(nèi)可收購品牌少，并購海外品牌經(jīng)驗不足
國內(nèi)有融資/出售訴求的大都為網(wǎng)紅品牌，缺乏品牌沉淀，可選并購標(biāo)的 少。過往海外成功的并購案例，多為大型美妝集團對于具備歷史沉淀的 品牌的收購，主要由于品牌沉淀是難以被短期模仿與超越的“核心”資 產(chǎn)。而國內(nèi)目前活躍度高、有融資/出售訴求的通常為成立時間較短的 “網(wǎng)紅”品牌，這類品牌大都依托賽道、渠道紅利快速成長，但在研發(fā)、 產(chǎn)品等層面能力薄弱，且客戶粘性有待考量，尚未驗證其穿越周期的品 牌價值。以 2021 年上半年美妝行業(yè)一級市場的融資情況為例，有十余家 公司獲得了億元以上的融資，其中多數(shù)都創(chuàng)立于 2016 年之后，目前均以 線上銷售為主，大都處于流量捕捉階段，而非品牌建設(shè)階段。對于成熟 美妝集團而言，這類缺乏時間沉淀的品牌穩(wěn)定性、可持續(xù)性較差，且盈 利能力暫不明確，并非理想的收購標(biāo)的。
海外品牌可選標(biāo)的較多，但國內(nèi)公司在跨國經(jīng)營、文化融合、渠道控價、 品牌培育、跨國財務(wù)盡調(diào)上經(jīng)驗不足，并購風(fēng)險較大。海外小眾品牌雖 然在品牌故事、品牌沉淀、研發(fā)能力上具備優(yōu)勢，但國內(nèi)外的文化差異、 品牌過往渠道梳理等均是并購需面臨的問題。
1）跨國經(jīng)營上，國內(nèi)公司 極少有出海經(jīng)驗，且由于本土品牌多定位大眾市場，出海的大都為 東南亞等發(fā)展中，對于歐美等發(fā)達的經(jīng)營經(jīng)驗十分欠缺。
2）文 化融合上，中國是世界上典型的勞動力強國，員工的工作意愿、工作 率均顯著高于海外，因此并購后雙方的理念、文化沖突解決難度較大。
3）渠道梳理上，不少海外小眾品牌通過海淘、跨境代理等方式進入國內(nèi)， 價格體系相對混亂，收購方需要對于品牌過往渠道進行梳理后才可 其在國內(nèi)的健康發(fā)展，例如逸仙電商收購 EVELOM 后，需要對其過往 渠道、庫存做系統(tǒng)的梳理后才可進入正常發(fā)展軌道。
4）品牌塑造上，海 外小眾品牌通常在國內(nèi)知名度低，消費者教育、品牌認(rèn)知不足，集團方 仍需花費時間、金錢進行消費者教育，短期內(nèi)難以看到的協(xié)同應(yīng)。 例如逸仙電商在收購法國高端小眾護膚品 galenic 后，從 0 開始培育中 國市場，近一年內(nèi)僅完成品牌在主流平臺的初步鋪設(shè)。
5）財務(wù)風(fēng)險上， 收購海外品牌時通常信息不對稱嚴(yán)重，異國買方在盡調(diào)中較難深入了解 品牌真實財務(wù)情況，部分財務(wù)陷阱在并購后才會逐漸顯現(xiàn)，容易造成購買價格虛高、商譽減值拖累盈利的后果。整體看，當(dāng)前本土公司并購經(jīng) 驗較少，并購風(fēng)險較大。
4.1.2 企業(yè)能力：單品牌起家，多品牌管理能力不足
多品牌運營對公司組織能力要求較高，國內(nèi)品牌公司多數(shù)成立時間較短， 能力沉淀不足。多品牌運營對公司的戰(zhàn)略資源分配，品牌、渠道、研發(fā) 等部們架構(gòu)搭建都有較高要求，目前國內(nèi)頭部美妝公司大都成立于 2000 年之后（上海家化等國企改革的企業(yè)除外），旗下主品牌仍處于成長期， 公司重點仍聚焦于主品牌，對于多品牌的探索才剛剛開始。例如，上海 百雀羚、伽藍集團、上海上美、珀萊雅、貝泰妮等公司旗下主品牌銷售 占比均過半，對于第二品牌的探索大都從 2010 年之后才開始，但在人 才、資源有限的情況下，優(yōu)質(zhì)的人才、資源仍然會側(cè)重于回報更為確定的主品牌端，導(dǎo)致現(xiàn)有本土企業(yè)在多品牌孵化上成果寥寥。并購方面， 本土企業(yè)的并購嘗試大都在 2015 年后，多數(shù)公司都對于被并購品牌做 了較大的戰(zhàn)略調(diào)整，目前仍處于品牌打造過程中，新品牌對公司整體的 成長貢獻較少。
4.1.3 人才方面：行業(yè)仍處于紅利期，人才更多選擇創(chuàng)業(yè)
國內(nèi)美妝市場仍處于高成長期，疊加線上化紅利，新品牌崛起機會多， 人才更多選擇創(chuàng)業(yè)。與海外成熟相比，我國美妝市場仍處于高 成長期，2010-2020 年護膚、彩妝賽道十年 CAGR 分別達到 10.4%與15.0%， 顯著高于世界其他化妝品大國。尤其自 2017 年起，線上化普及加速疊加 社媒平臺的快速崛起，推動我國美妝行業(yè)進入加速成長期。同時，近幾 年國潮崛起使得本土消費者對于國貨的接受度大幅提升，為本土新銳品 牌的成長開辟了良好的土壤，因此行業(yè)中的人才多選擇把握機會進行創(chuàng)業(yè)，就任職業(yè)經(jīng)理人的意愿較低。
一級市場對美妝賽道投資熱情高漲，為人才創(chuàng)業(yè)提供動力。根據(jù)IT 桔子的統(tǒng)計，自 2018 年起美妝賽道融資數(shù)量跟金額開始拐點向上，一年 內(nèi)獲得投資的項目數(shù)量從 2017 年的 54 個大幅增加至 2021 年（僅包含 1-9 月數(shù)據(jù)）93 個，獲得投資的總金額也從 2017 年的 24.5 億增加至 2021 年（僅包含 1-9 月數(shù)據(jù)）的 209.7 億元。資本的加持為創(chuàng)業(yè)者提供 了更強的動力。
業(yè)內(nèi)具備國際集團任職經(jīng)驗、或具備深厚電商運營能力的優(yōu)質(zhì)人才，在 新品牌打造上優(yōu)勢，導(dǎo)致當(dāng)下市場優(yōu)質(zhì)人才相對分散。近幾年成長 迅速的新銳品牌，創(chuàng)始人大都有海外或本土大型化妝品集團的工作經(jīng)驗， 逸仙電商（日記）創(chuàng)始人黃錦峰，出身于寶潔集團，曾任御泥坊前 COO；花西子創(chuàng)始人花滿天曾任百雀羚、水密碼等品牌天貓旗艦店運營總 監(jiān)；美尚集團（Colorkey）創(chuàng)始人李琴婭曾是雅芳和卡姿蘭的高層，擁 有超 19 年化妝品從業(yè)經(jīng)驗；HFP 創(chuàng)始人也為寶潔公司市場部出身；PMPM 環(huán)球配方的兩位創(chuàng)始人閃爍&Wen 也均為寶潔出身。具備大集團任職經(jīng)驗、 以及深厚電商運營能力的優(yōu)質(zhì)人才，在新品牌打造上具備顯著優(yōu)勢，因 此具備核心品牌打造能力的人才逐步分散在多個創(chuàng)業(yè)公司中，本土頭部 企業(yè)較難招募足夠的人才進行并購運作。
4.2. 行業(yè)資本化加速，頭部公司能力逐漸成熟，有望推動行業(yè)
并購整合加速 4.2.1 美妝公司上市進程加速，有望打破企業(yè)并購資金限制
2017 年以來化妝品類公司上市進程加速，同時一級市場資本支持力度也 較大，頭部公司的資金實力可支撐較大規(guī)模的投資并購。自 2017年珀 萊雅上市以來，每年都有新的美妝公司登陸資本市場，且上市融資規(guī)模 越來越大，2020 年美股上市的逸仙電商募資 6.17 億美元，約合 42.56 億人民幣，2021 年 A 股上市的貝泰妮融資 28.84 億元，且目前已在籌備 港股上市。同時，毛戈平、敷爾佳、創(chuàng)爾生物等美妝公司均已發(fā)布招股 說明書，上海上美、巨子生物等已啟動 IPO 進程，預(yù)計未來行業(yè)資本化 進程有望進一步加速，企業(yè)并購的資金端限制有望逐漸被打破。
4.2.2 國內(nèi)頭部公司注重組織能力建設(shè)，集團化發(fā)展雛形初顯
國內(nèi)頭部美妝公司近幾年注重組織調(diào)整、中后臺建設(shè)，能力逐漸完善， 多品牌協(xié)同能力初步顯現(xiàn)，未來在資本推動下行業(yè)并購整合有望加速。 近年來頭部化妝品公司均開始注重研發(fā)、生產(chǎn)、人力資源、財務(wù)、數(shù)據(jù) 中心等中后臺能力搭建，依托自身完善的平臺優(yōu)勢，賦能旗下多個品牌。 目前，不少公司已經(jīng)初步探索出并購的協(xié)同模式。例如，上海家化將國 內(nèi)電商渠道成功經(jīng)驗應(yīng)用于其收購的湯美星品牌業(yè)務(wù)中，在疫情期 間積極發(fā)展湯美星的線上業(yè)務(wù)，使其在 2020 年海外線下渠道嚴(yán)重受挫 的情況下，保持穩(wěn)健增長；珀萊雅在收購化妝師品牌彩棠后明確公司與 創(chuàng)始人的分工，依托創(chuàng)始人的專業(yè)形象做優(yōu)質(zhì)背書及營銷宣傳，同時通 過自身的研發(fā)、供應(yīng)鏈、渠道資源，賦能彩棠品牌運營。彩棠自 2019 年 被收購后，經(jīng)過一年的梳理與創(chuàng)新，于 2020Q2 開始起量，當(dāng)年銷售規(guī)模 超 1.2 億元，協(xié)同應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。未來在資本加持下，行業(yè)并購整合有 望加速。
5.風(fēng)險提示1、 行業(yè)景氣度下行；
2、 品牌端競爭加劇；
3、 行業(yè)并購不及預(yù)期。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。
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拓展知識：防曬霜品牌是自然堂還是歐萊
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防曬品分為防曬霜、防曬乳液、防曬啫喱、防曬噴霧、防曬濕巾等種類。比較常用就是乳液和噴霧。
防曬品用起來舒不舒服，主要看透氣性和水油性。防曬原理分為物理防曬和化學(xué)防曬兩種，前者有成分主要是紫外線反射劑，優(yōu)點是對皮膚造成的負擔(dān)小，隨用隨涂，缺點是比較油、比較浮，親和性不佳。后者有成分主要是紫外線吸收劑，優(yōu)點是輕薄、清爽，缺點是對皮膚刺激性大，需要提前涂抹。選擇防曬品主要看膚質(zhì)，敏感性皮膚建議使用物理性防曬品。
長期在戶外，及時補涂防曬品很重要，否則無論什么牌子的產(chǎn)品都沒多大果。
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